商贸零售行业2025年投资策略：困境在何处，反转在何方-国信证券-20241223

　　投资摘要

　　2024年消费回顾：2024年1-11月社零总额同比增长3.5%，其中线上渠道保持稳健增长+7.4%，但延续放缓趋势，线下渠道相对承压。分品类看，可选消费受多因素影响短期承压，化妆品类/金银珠宝类分别同比下滑1.3%/3.3%。此外，出海消费延续高景气，前三季度跨境电商进出口同比增长11.5%。整体来看，2024年消费在宏观经济承压，居民财富效应缺失以及平台渠道红利退却下，整体消费有效需求不足；同时在中观层面当前产品供给过剩但商家的商品力依旧无法满足消费者日益升级的要求，最终在供需严重失衡所导致内卷式竞争，企业报表端盈利压力也在持续加大。

　　展望明年，我们认为当前政策端消费刺激方向极为明确，同时企业端也在积极探索转型调整，整个消费产业在经历了两年多的承压后，有望迎来困境反转，具体方向包括：从具体主线来看：1）政策刺激：政策刺激消费方向明确，对有较明确方向赛道如首发经济、银发积极、育婴政策等，以及大众可选消费带来需求弹性；2）资产整合：国企改革深化，外部产业资本助力，叠加并购重组政策推动，传统零售企业有望实现价值重估；3）业态调改：企业积极学习优秀标杆，或是把握新兴消费趋势进行转型调改，有望迎来困境反转；4）品牌升维：细分高端市场的品牌力优化以及大众品牌的产品迭代带动持续增长，以及龙头品牌依托现有优势积极开拓第二曲线。

　　具体子板块投资建议：1）美容护理：业绩基本面在消费领域横向对比仍具备优势，且品牌化及国产替代的长叙事仍在延续，龙头企业的板块历史估值弹性亦较大。推荐：丸美生物、润本股份、珀莱雅、爱美客、巨子生物、登康口腔等。2）传统零售：促消费政策有望带来需求刺激，企业自身积极围绕商品力、服务力进行业态调改创新，同时国改、市值管理等有望推动价值重估。推荐：百联股份、重庆百货、名创优品、永辉超市等。3）黄金珠宝：板块业绩受金价高位压制需求释放，但估值已较充分反映悲观预期，2025年受益促消费政策、金价企稳等有望迎来业绩边际改善。主要推荐：老凤祥、周大生、潮宏基、老铺黄金、周大福等。4）跨境电商：海外电商消费景气度延续，而对未来关税贸易政策的不确定性担忧，龙头品牌力具备向终端提价传导成本的能力，同时也可通过区域市场多元化弱化影响。主要推荐：小商品城、安克创新等。

　　风险提示：终端消费需求不及预期，竞争加剧影响企业盈利能力，企业管理层变动调整导致经营能力受损，并购后管理不善带来商誉增加等。