建材建筑行业点评：重点水电工程项目获核准，关注西藏区域民爆弹性-国金证券-20241226

　　根据《西藏自治区国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》：①铁路方面，加快川藏铁路建设，推进滇藏铁路重点路段等；②公路方面，加快G318、G219及其并行线等骨干公路改造升级等。此外，国家层面重点提及西南水电：①国家“十四五”规划和2035远景目标中，关于大型清洁能源基地建设提及“加快西南水电基地建设”；②2024年7月，国务院《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》提及，“加快西北风电光伏、西南水电、海上风电、沿海核电等清洁能源基地建设”；③2024年8月，中共中央政治局会议审议《进一步推动西部大开发形成新格局的若干政策措施》。

　　西藏民爆行业：供给格局优，需求受益水电类项目+铜矿开采

　　区域内民爆市场尚处于起量阶段，2023年工业炸药产量为4.89万吨、是2019年的3倍以上（2019-2023年西藏区域工业炸药产量CAGR达32.2%，同期全国民爆生产总值CAGR为1.0%），主要增量来自全国化企业布局（易普力、广东宏大、保利联合）。

　　目前藏内产能包括：（1）包装产能，①高争民爆（西藏国资委控股）胶状乳化炸药产能1.2万吨、2023年产能利用率为100%，②保利联合，控股西藏保利久联51%股份（高争民爆持股20%），保利久联1.2万吨产线已建设完成、目前处于试生产阶段；（2）混装产能，①易普力，藏内拥有2.5万吨/年产能的混装地面站，用于保障巨龙铜矿爆破开采需求，②广东宏大，西藏地区产能1.5万吨、其中7000吨产能处于建设阶段，③高争股份混装炸药产能1万吨，2023年产能利用率为39%。

　　此外，西藏铜矿资源开采潜力大，巨龙二期预计2025年底投产、关注三期规划节奏。根据藏格矿业投资者公告，巨龙铜矿二期预计于2025年底建成投产；后续巨龙铜矿还将进一步规划实施三期工程，若项目得到政府有关部门批准，最终评估报告报批及被审批通过后，将于25H2开始采矿工程建设、并于2026年投产。西藏巨龙二期改扩建工程目前已获有关部门核准，建成达产后总体年采选矿石量将超过1亿吨，年矿产铜将达30-35万吨，预期将成为国内采选规模最大、全球本世纪投产的采选规模最大的单体铜矿山。

　　西藏水泥行业：1-11月水泥产量同比+3.1%，藏内CR3达70%

　　2023年西藏水泥产量1198万吨、同比+51%，2021-2022年西藏水泥产量同比增速分别为-7%、-20%，2024年1-11月为+3.1%。根据西藏经信厅数据，2023年西藏已投产熟料产线总设计产能为3.53万T/D、对应水泥年产能1421万吨。

　　我们测算，西藏区域CR3（公司收入并表口径）达70%，其中，①西藏天路熟料并表产能433万吨、对应市占率39.6%（按照销量测算，2023年西藏天路水泥销量407万吨、对应市占率34.0%）；②华新水泥熟料并表产能186万吨、对应市占率17.0%；③祁连山熟料并表产能153万吨、对应市占率14.0%，其他还包括海螺水泥等。

　　投资建议与估值

　　我们看好西藏区域建设景气度，同期民爆、水泥集中度较高。

　　风险提示

　　项目落地节奏受不可测因素干扰；西部区域投资增速不及预期；原材料价格波动风险。