金属行业2025年度投资策略系列报告之工业金属篇：金石难摧，乾坤不易-民生证券-20241217

　　2024年回顾与2025年展望：金石难摧，乾坤不易。回顾2024年，金属价格一波三折，整体中枢抬升，板块股价表现优秀。展望2025年，国内政策发力，逆全球化趋势下供应链重构加速，供给端约束持续，工业金属价格中枢有望再次抬升。

　　内需政策刺激+全球供应链重构是2025年需求主线。一方面，国内财政和货币政策积极表述，2025年内需受到政策托底，尤其是汽车+家电两大板块，受益于“以旧换新”政策或将延续Q4的旺盛需求。另一方面，去年策略报告中我们提出建议重点关注海外新兴经济体再工业化带来的需求增长，2024年高频数据显示供应链重构在继续加速，东南亚、印度、中东等区域经济崛起，基建所带来的商品需求增长明显；同时发达经济体为适应电气化趋势，加速对老旧基建如电网进行改造，铜铝需求拉动明显。

　　铝：重视铝土矿资源属性。供给端，国内产能达到天花板，有效产能增量有限，电解铝产量低增速，欧洲电解铝复产缓慢，印尼规划产能受制于电力供应较难快速释放；需求端，新能源汽车及光伏基数逐步扩大，对铝消费拉动越发重要。房地产竣工在不断加码的地产政策带动下，无需过度担忧。原料端，重视铝土矿资源属性，国内铝土矿复产进程缓慢，海外几内亚供应稳定性欠佳，铝土矿供应紧张问题难缓解。氧化铝方面，近强远弱格局延续，长期来看，随着国内外新产能投产与矿石供应扰动缓解，产量将逐步释放，叠加需求端电解铝产能天花板迫近，氧化铝需求增长空间有限，氧化铝将逐步走入相对过剩局面。

　　铜：播种正当时。金融属性：美联储进入降息周期，金融属性边际向好。供给端，矿端供应持续紧张，长单冶炼加工费创历史新低，迎来矿端紧张往冶炼端传导。长期来看，铜矿企业长期资本开支不足，叠加矿石品位下滑带来的资源禀赋的削弱，供给曲线逐渐陡峭。短期来看，长单冶炼加工费TC/RC大幅下挫，铜矿紧张传导到阴极铜紧张正在加速。需求端，国内政策托底+海外供应链重构，需求稳定增长。2025年国内宽财政、宽货币的政策推动内需走强，新兴领域需求保持增长，同时得益于供应链重构，海外需求不容小觑，铜价中枢或持续上移。

　　投资建议：展望25年供给端约束仍较强，需求韧性足，推荐布局工业金属板块标的。重点推荐：铝板块，中国铝业、中国宏桥、天山铝业、云铝股份、神火股份；铜板块，洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、中国有色矿业。

　　风险提示：金属价格大幅下跌，终端需求不及预期，海外通缩预期加剧等。